前言

根據國家統計局數據，2022年中國房地產行業房屋新開工面積較2021年下降39.4%，房屋銷售面積較2021年下降24.3%，市場新房供應量下降，二手房掛牌持續提高。根據第七次人口普查，中國大陸15-59歲人口約為8.9億人，較2020年人口普查下降6.79%，意味著潛在購房需求下降。需求端上因需求人口下降，城市人口外遷導致的需求減少以及供給端核心城市表現出二手房成交量下降，二手房市場逐步成為樓市的主導力量，房地產市場存量時代已經來臨。

存量時代是挑戰亦是機遇，房地產企業需要做好資源整合，經營轉型，擁抱創新以尋求新的利潤增長點。同時，積極搶占城市更新、代建代管等市場機會，穩步推進多元業務發展。與此同時各地方政府近年來都在積極發展保障性租賃住房，如何通過有效管理存量資產政策，推動保障性租賃住房的發展，引進私人資本參與該領域的投資建設和運營管理，成為各地政府亟需思考的問題。公募類基礎設施REITS的突破性發展，也將為房地產行業帶來新的發展機遇。存量時代，中國房地產企業仍然有廣闊的發展空間。

本文圍繞2022年已上市房企披露的2022年及2021年企業年報，通過業績比較反映企業的業績情況，同時對房企未來發展方向和投融資新模式做出展望。本文分析基于由安永自研的企業財務洞察系統EFIS提供的底層分析數據和支撐及30家已上市房企披露的2021年和2022年企業年報，具體企業名單及上市地詳見附錄。

2022年前30家上市房企的營業收入總體同比下降，增速較上年呈現減緩的趨勢，利潤率同2021年相比處于較低水平。

2022年前30家上市房企的營業收入合計約為人民幣4.0萬億元，同比降低約9.18%。參考國家統計局數據，2022年中國房地產行業房屋銷售面積較2021年下降24.3%，前30家上市房企中有19家企業的營業收入呈下降趨勢，其中融創與金科本年度營業收入降幅明顯，分別同比下降50.86%與51.15%。融創及金科營業收入下降主要受到房地產周期以及新冠疫情疊加的影響，交付面積和平均售價均有所下降所致。雖然行業整體銷售下降，但仍有11家房企實現增長。本年度萬科營業收入約為人民幣5,038億元，營收規模位列第一，同比增長11.27%，萬科的增長主要依賴于項目的持續交付，同時經營服務、長租公寓等業務的持續增長也為公司提供新的發展動能。中交本年度營業收入約為人民幣385億元，較上年度增幅位列第一，達164.52%，結合年報披露，主要依賴于項目的集中交付，但獲地成本上升也導致利潤承壓，中交本年度毛利率仍有所下降。在整體房地產行業房屋銷售下降的情況下，優質房企充分發揮穩健經營的優勢，通過持續拿地并開拓物業服務、長租公寓等業務實現逆勢增長。

2022年前30家上市房企的營業收入同比增長率總體較上年度下降，其中19家房企收入呈現負增長，首開與金科的同比銷售增長率降幅最大，分別下降82.63%與79.21%。在收入規模呈現增長趨勢的企業中，中交的營業收入同比增長率最高為146.28%，其次為鐵建和建發，增長率分別為119.48%與117.31%。

總體而言，受到房地產行業供需兩端的影響，疊加新冠疫情等多方面因素，2022年房地產行業整體上營業收入仍有所下降，且隨著高地價的項目逐步進入交付周期并確認收入，房企利潤承壓明顯，2022年前30家上市房企盈利指標包括銷售毛利率、凈利率、凈利潤及凈利潤增長率、歸母凈利潤占比、凈資產收益率均出現不同程度的下降。

2022年前30家上市房企平均毛利率為18.05%，較上年下降了5.14%。除融創毛利率同比上升0.06%外，其他上市房企毛利率均有所下滑。隨著行業供需關系的變化，房地產行業競爭加劇，企業利潤空間被進一步擠壓，房企需要通過拓寬業務范圍、提高產品質量等方式，尋求新的發展思路。

2022年前30家上市房企平均凈利率約為-1.45%，同比下降約8.85%。其中金科和遠洋同比下降最多，分別下降約49.15%和41.76%。參考公告和年報披露，金科和遠洋主要受該年度市場經營環境以及銷售表現低迷的影響，其中金科主要系受行業影響實施階段性降價促銷、基于謹慎性原則計提大額存貨跌價準備以及投資性房地產公允價值變動損失的影響，而遠洋主要系計提大額存貨跌價準備、聯合營項目投資損失以及受到人民幣匯兌虧損的影響。總體來說，行業周期性波動影響及供需關系變化下，本年度前30家上市房企凈利率均受到不同程度的影響而呈現下降狀態。

2022年前30家上市房企中有24家房企凈利潤下降，同比降低約60.27%。其中遠洋和金科的凈利潤分別同比減少約407.39%和454.27%。而在7家凈利潤上漲的房企中，中交與越秀漲幅較大，分別同比增長38.3%和16.38%。總體來說，受市場周期性波動及供需關系變化，房企凈利率受到不同程度影響，優質房企在穩健經營的基礎上具備穿越周期的能力，實現了逆勢增長。

2022年前30家上市房企平均歸屬于母公司股東的凈利潤（“歸母凈利潤”）為人民幣29.24億元，占同期凈利潤比重為65.43%，相較2021年同比下降10.86%。本年度共有7家房企歸母凈利潤實現增長，其中龍湖和鐵建分別確認歸母凈利潤人民幣244億元和266億元。本年度共有23家歸母凈利潤下降，其中華潤的歸母凈利潤較上年下降13.30%，約為人民幣281億元。融創和金科歸母凈虧損分別為人民幣277億元、人民幣214億元，融創主要系業務收購對應物業評估增值調整毛利以及計提存貨跌價準備影響，金科主要系實施階段性降價促銷以及公司計提存貨跌價準備、投資性物業公允價值變動損失。

2022年中國前30家上市房企凈資產收益率平均為-3.19%，同比下降約13.68%。其中，濱江凈資產收益率16.96%，較上年上升。結合年報披露，濱江依托于其高質量的土儲、財務穩健所帶來的較低融資成本以及深耕杭州市場的品牌優勢。金科本年凈資產收益率同比降幅最大，本年跌至-83.29%。此外，雅居樂、遠洋、中南建設、中梁由于本年虧損，凈資產收益率較去年的降幅均達到20%以上。華潤、龍湖等18家房企本年度凈資產收益率仍然為正數，但均較上年有所下降。總體而言，本年度受到房地產周期波動及供求關系變化，房企盈利水平呈現不同程度分化，可以看到實施降本增效、穩健經營對房企整體凈利潤有正向拉動作用。

2022年前30家上市房企中有20家企業的流動資產周轉率水平較去年有所下降，其中碧桂園降幅最大，約為34.60%；金科和中梁的流動資產周轉率也下降較大，分別同比下降15.29%和13.90%。流動資產周轉率的大幅下降，主要系受營業收入的大幅下降所致。另外，有10家企業的流動資產周轉率水平較去年有所上升，其中中交與金地的流動資產周轉率分別較去年上漲16.76%和6.58%，主要系公司積極應對市場變化，優化現金流平衡安排，實現了對項目利潤、現金流、成本等的全過程管控。建發及鐵建流動資產周轉率較高主要系公司實施多樣化經營，即使房地產銷售業務下降，非地產業務收入增長依然強勁所致。

2022年前30家上市房企平均流動比率為140.45%，同比下降1.37%。其中，龍湖與中海的流動比率漲幅較大，分別上升了16.54%和15.51%，而遠洋及金科的流動比率下降較多，分別降低了25.49%以及24.94%。受到房地產市場周期影響，本年度新開工房地產面積較上年下降，總體上房企的存貨余額隨項目的交付而呈下降趨勢，存貨周轉天數亦有所上升。

2022年前30家上市房企總存貨余額為人民幣8.7萬億元，同比下降約4.64%。30家房企有22家企業的存貨水平較上年有所下降。其中，華僑城的存貨下降率最高，降幅為20.88%。根據年報披露，這是由于華僑城基于會計準則要求新增計提大額存貨跌價準備所致。在7家存貨余額同比增長的公司中，濱江及華潤存貨增長率分別為29.50%和23.06%，可見優質房企在穩健經營的基礎上，積極補倉持續獲地，積極布局未來房地產市場。

2022年前30家上市房企存貨周轉率平均為33.13%。金地、龍湖、雅居樂存貨周轉率均達到50%以上，而融創存貨周轉率最低，僅14.75%。存貨周轉速度是房企改善現金流狀況重要手段之一，前30家上市房企呈現出較大差異。存量時代下，優質房企依托品牌力、產品力、服務力，實施降本增效，以實現競爭優勢。

2022年前30家房地產企業現金短債比平均約為1.39，較2021年同比減少34.30%，平均償債壓力較去年有所增加。其中，龍湖的現金短債比最大，約3.45；融創現金短債比最小，僅為0.05。隨著行業進入存量時代，財務穩健的優質房企具備更為暢通的融資渠道、更低的融資成本、更優化的債務結構，奠定房企可持續發展的基礎。

存量時代房企展望

根據國家統計局數據，2022年中國房地產行業投資額較2021年下降10%，房屋銷售面積較2021年下降24.3%，市場新房供應量下降，二手房成交持續提高。根據第七次人口普查，中國大陸15-59歲人口約為8.9億人，較2020年人口普查下降6.79%，意味著潛在購房需求下降。需求端上因需求人口下降，城市人口外遷導致的需求減少以及供給端核心城市表現出二手房市場成為樓市的主導力量，都意味著房地產市場存量時代已經來臨。

存量時代是挑戰亦是機遇，房地產企業需要做好資源整合，經營轉型，擁抱創新以尋求新的利潤增長點、搶占商業地產增量、轉型地產運營商，牢牢把握城市更新帶來的機遇，苦練內功，提升品質是當前房地產企業共同面對的課題。而隨著公募REITS（不動產投資信托基金）在中國的不斷實踐發展，尤其是消費類基礎設施公募REITS的突破性發展，也將為房地產行業帶來新機遇。存量時代，中國房地產企業仍然有廣闊的發展空間。

搶占商業地產增量，從開發商向運營商轉型

在剛需消費者逐步減少、改善型需求未充分釋放的大環境下，以住宅銷售為主導銷售模式的房企遭遇發展瓶頸，已積極向商業地產運營商轉型，開拓包括城市綜合體、長租公寓、工業地產等板塊，并推進資產證券化來實現進一步發展。典型房企如華潤，現已發展成為涵蓋住宅、公寓、購物中心、寫字樓、酒店、商業運營、物業管理、長租、產業地產、代建代運營、康養等多種業務模式的大型房地產集團，萬科穩步推進包括物業服務、物流倉儲、租賃住宅、商業開發運營等多元業務。招商蛇口也在商業、辦公樓、科技園管理領域積極開拓市場。區域深耕的濱江地產也已有序推進以房地產開發為主業，服務、租賃、酒店、養老、產業投資為輔業的“1+5”發展戰略。典型房地產企業積極布局存量物業，不僅是房地產企業發展模式的轉變，也是房地產企業發展的頂層邏輯的革新。隨著土地紅利、市場紅利的逐步消失，房地產企業已逐步打破從短平快、高杠桿、高收益的發展邏輯，轉變到低回報、大投資、長周期的發展邏輯上去，通過向城市運營商的轉型，在商業地產領域尋找利潤，實現企業的長遠發展。

不動產資管時代來臨，REITs迎來新一輪發展機遇

存量時代下，房地產逐步向不動產轉變，而不動產階段，資產的金融屬性將更為突顯，房地產的持有人將從開發商逐步向資產管理人轉變。近年來，考慮盤活存量基礎設施，擴大有效投資以及強化資本市場服務實體經濟的能力，監管機構一直致力于探索和推動中國REITs的發展。

2020年4月，中國證監會以及國家發展改革委，一同發布了《關于推進基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點相關工作的通知》（證監發〔2020〕40號），優先聚焦在基礎設施短板行業，包括倉儲物流、收費公路等交通設施，水電氣熱等市政工程，城鎮污水垃圾處理、固廢危廢處理等污染治理項目；鼓勵絡等新型基礎設施，以及國家戰略性新興產業集群、高科技產業園區、特色產業園區等開展試點。至此，中國境內的基礎設施領域公募REITs正式起步。

2023年3月24日，中國證監會發布了《關于進一步推進基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）常態化發行相關工作的通知》（（國辦發〔2022〕19號）以下簡稱《通知》）。國家發展改革委同步發布了《國家發展改革委關于規范高效做好基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）項目申報推薦工作的通知》（發改投資〔2023〕236號，以下簡稱“236號文”），文中提出，優先支持百貨商場、購物中心、農貿市場等城鄉商業網點項目，保障基本民生的社區商業項目發行基礎設施REITs，這一舉措進一步健全了REITs市場功能，也是我國首次明確支持商業地產類消費基礎設施項目發行REITs*，將助力消費升級和商業地產發展新模式的探索。

消費類基礎設施REITs*為房地產行業帶來了新的融資方式。正如前文所述，REITs是由基金公司管理的投資基金，投資人可以通過購買REITs的股份來間接投資房地產市場，并獲得相應的收益。這使得REITs成為一個具有便利和高效性的房地產融資工具，從而使房地產行業更加多元化和可持續。同時，消費類基礎設施REITs的發展為房地產行業提供了更好的投資選擇。隨著REITs市場的不斷豐富和發展，消費類基礎設施REITs將成為投資者在房地產市場中的一個重要選擇。由于消費類基礎設施REITs對市場的敏感性較低，因此它們的風險系數相對較低，投資者也能夠通過持有消費類基礎設施REITs獲得穩定的收益。

綜上所述，消費類基礎設施REITs*的發展為房地產行業帶來了新的機遇，將更有利于持有優質運營類資產的房企進一步發展，有助于其優質資產變現、降低資源沉淀，實現資產的動態循環，實現房地產企業更良性的發展。同時，消費類基礎設施REITs的擴募將進一步提升相關房企的輕資產運營管理能力，加速推動其向資產管理的新發展模式轉型。同時，消費類基礎設施REITs的發展也將帶動基礎設施的升級和更新，促進行業的整合和規范，從而推動城市的發展。

城市更新繼續為房地產企業提供增量市場

《中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和2035年遠景目標綱要》提出，加快轉變城市發展方式，統籌城市規劃建設管理，實施城市更新行動，推動城市空間結構優化和品質提升。隨著我國城市化進程的不斷深入，舊城改造提升生活品質的呼聲高漲。城市更新是指利用市場機制和政府支持，對城市中老舊、低效、不適應發展需要的區域進行改造、重建和再利用，以提高城市的現代化水平和生活質量。隨著城市更新的不斷深入，房地產市場也將迎來更多的機遇。

首先，城市更新的發展帶來了大量的房地產投資機會。在國家和地方政策的鼓勵下，城市更新的項目不斷增加，投資者可以通過參與城市更新項目來獲得合適的回報率。除了舊改領域的知名房企佳兆業之外，萬科地產、龍光地產、華潤置地等典型房企均已布局舊改項目。

其次，城市更新也將帶來新的市場需求和空間需求。隨著城市更新的不斷推進，如商業、住宅、辦公和公共設施等市場需求隨之增多。同時，城市更新將改善城市的交通、環境和社區設施，滿足更多人的現代化生活需求，對于房地產市場來說，將創造更多的發展空間。

再者，城市更新也推動了房地產企業轉型升級。房地產企業從開發商向運營商轉型，這進一步要求房企強化品牌和注重產品質量，以提升企業的綜合競爭力。同時，城市更新也促進房地產企業與城市發展規劃、基礎設施建設和公共服務的緊密合作，繼而推動整個城市的升級，形成了良性循環。

綜上所述，城市更新為房地產市場帶來了機遇，房地產企業通過參與到城市更新項目獲得了合理的回報，贏得了發展空間，同時，市場需求和空間需求也因為城市的轉型升級不斷增加，繼而又反過來繼續促進房地產企業的轉型升級。因此，房地產企業積極適應變化，發掘城市更新帶來的市場機遇，實現可持續發展，成為了當前房地產企業的發展路徑之一。

存量時代來臨，房地產企業面臨著新的機遇和挑戰

一方面，龐大的房地產存量市場仍然具有巨大的市場空間，把握當前消費升級、城市更新的契機，房地產企業在住宅開發、商業地產、代建代管等市場大有可為；另一方面，隨著存量市場競爭的日趨激烈，房企需要通過提升品質、優化管理、創新服務、創新科技等多項舉措并舉，積極搶占市場份額保持利潤空間。REITs發展的新機遇也為房地產企業提供了新的發展思路。存量時代既是機遇也是挑戰，只有不斷創新、提高管理水平，房地產企業才能在市場競爭中立于不敗之地。

保障性租賃住房迎來發展機遇，緩解社會住房困難

2021年7月，國務院印發《關于加快發展保障性租賃住房的意見》，首次在國家層面明確我國住房保障體系的頂層設計，提出建設以公租房、保障性租賃住房和共有產權住房為主體的住房保障體系，明確了保障性租賃住房基礎制度及相關支持政策。保障性租賃房政策對于解決中低收入者，尤其是新市民和青年人的住房問題具有極大的現實意義。這項政策的有效實施有利于減少貧富差距，降低購房風險，維持社會經濟的穩定。

近年來，各地方政府都在積極發展保障性租賃住房，紛紛從政策、土地、資金等多方面予以大力支持。如何通過有效管理存量資產政策，推動保障性租賃住房的發展，并引進私人資本參與該領域的投資建設和運營管理，成為各地政府亟需思考的重要課題。“十四五”期間，為了進一步緩解住房供應結構性矛盾，破解基礎服務行業者租房“遠、貴、難”的痛點，上海以持續健全住房保障體系為重點任務，切實增強保障性租賃住房供應的針對性和有效性，以增存并重，留改拆并舉的方式進一步優化從“一張床”、“一間房”到“一套房”的多層次租賃住房供應結構。

徐匯城投憓家“一張床”項目——城市建設者之家

徐匯區望月路515號項目是上海市保障性租賃住房“一張床”類型中的典型代表。望月路項目原為小區配套商業用房，由徐匯區公租房公司包租后改建并負責運營，2020年9月啟動改建，2021年7月投入運營。

項目位于徐匯區南端的華涇鎮，項目從租戶需求出發，合理布局，在房間設有獨立衛浴、休閑區、洗漱臺；在公共區域設置共享廚房、餐廳、洗衣臺、會客廳、書吧等。

高品質保租房入市，滿足城市租住多層次需求——耀華國際社區

2022年，由上海地產集團打造的保障性租賃住房社區——耀華國際社區入市。耀華國際社區是市區內首個保障性租賃住房大型社區，規模大、輻射廣、租期穩定、專業運營，為來滬新市民、青年人提供質優價廉的生活居所。

耀華國際社區坐落于浦東濱江中軸線——后灘板塊，緊鄰前灘商務中心與世博文化公園，與徐匯濱江隔江相望。

保障性租賃租房迎來發展機遇，緩解社會住房困難

經過多年的投資，我國已經形成了一大批存量資產。存量時代下，我國住房領域的主要矛盾從總量短缺轉為結構性供給問題。隨著城市產業結構和發展布局的不斷變化，如何更好地滿足社會的各類需求，包括居住需求、改善需求以及盤活存量資產，提升資產運營效率對政府和房地產企業都提出了很多新的要求，同時也帶來了巨大的發展空間。

2022年5月19日，國務院辦公廳發布《關于進一步盤活存量資產擴大有效投資的意見》，從聚焦盤活存量資產重點方向、優化完善存量資產盤活方式、加大盤活存量資產政策支持、用好回收資金增加有效投資、嚴格落實各類風險防控舉措、建立工作臺賬強化組織保障等六方面提出具體要求。作為“十四五”時期住房建設的重點，保障性租賃住房獲得了極大的政策支持。

2021年7月，國家發改委印發《關于進一步做好基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點工作的通知》，明確將保障性租賃住房納入基礎設施領域不動產投資信托基金項目。2022年5月27日，證監會辦公廳與國家發展改革委辦公廳聯合發布了《關于規范做好保障性租賃住房試點發行基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）有關工作的通知》，要求推動保障性租賃住房REITs業務規范有序開展。

截至2022年底，已有四只保障性租賃住房REIT*成功發行

隨著政策支持力度的不斷加碼，保障性租賃住房迎來發展機遇，借由保障性租賃住房公募REITs，實現保障性租賃住房在“投、融、建、管、退”的商業閉環，充分實現了保障性租賃住房的可持續發展，為公司回籠資金提供新的途徑。

附錄：

中國前30家上市房企名單、簡稱及上市地[2]

數據來源：

[1]2022及2021年度前30家房地產上市公司企業年報及Wind數據；

[2]該名單源自克而瑞發布的中國房地產企業2022年全口徑銷售排行榜，我們排除了房地產公司未在A股或港股市場上市以及股票 停牌且未公開其2022年財報數據的公司。

本文是為提供一般信息的用途所撰寫，并非旨在成為可依賴的會計、稅務、法律或其他專業意見。請向您的顧問獲取具體意見。