作者：天風證券陳天誠

這一輪地產大漲之后，買的在思考要不要賣，沒買的在思考要不要買？我們需要回顧這一輪行情的啟動，我們為什么從某上市公司的三連警示選擇11月21日全面看多（區別于去年的看多龍頭），一天到晚喊看多的意義對買方來講并不大，萬科的兩個漲停和保利的大部分漲幅都是在我們全面看多之后1-3周內出現的，其實當時已經給了市場很好的買入信號，也有充分的介入時點能享受年初以來的大漲，目前，第一波大漲之后第二波增量資金至今從何而來，會不會有再一波行情，有什么風險點需要注意？

1.某上市公司的三連警示讓我們在我們在11月21日由“持續看多龍頭”提升為“全面看多板塊”，發布全面看多報告《金九銀十過后銷售更好、加配地產正當時》

我們認為賣方的意義并不是簡單的持續看多，區別于去年全年的“持續看多龍頭”，在11月21日提升為“全面看多板塊”，我們認為在龍頭持續受益外將迎來板塊性投資機會，這一觀點的轉變一直有，只不過在想什么時候會觸發觀點變為現實，其實源于某上市公司股票在上一周連續出現了三個警示，行情的啟動往往是來自這樣一些增量事件。我們認為從市場運行的基礎邏輯來講，大幅上漲的股票越到上面會有越多的獲利盤，邊際上資金進行調倉的可能性加大，而新板塊的行情的啟動往往是來自這樣一些邊際資金，我們判斷會有部分資金撤離漲幅過快的股票，我們建議投資者關注地產板塊，也建議全面看好地產板塊，因為地產股具備估值低、業績好和低配置等特點，并發布報告全面看多報告《“金九銀十”過后銷售更好、加配地產正當時》，可以說我們全面看多的這個時點就是這輪行情的啟動點，萬科后一周兩個漲停，保利大部分漲幅也在這之后出現，更給把握今年開年的大漲提供了充分的時間。

我們看多地產板塊的四個核心邏輯：1）集中度大幅提升：市場集中度快速向優質龍頭公司集中、龍頭公司經營管理優勢凸顯、大象起舞成現實、行業仍有較好的發展機遇；2）政策不確定下降：長效機制建設降低政策不確定性和行業風險溢價、系統性提升行業及龍頭公司估值；3）泡沫風險解除：去庫存取得成功、泡沫擔憂解除、估值壓制解除，市場強烈修正過去因對房地產泡沫破裂擔憂導致的過度悲觀；4）估值業績不匹配：業績好估值低配置少、估值有較大提升空間、估值將取決于ROE三面向并經歷提升的三階段，詳細內容可以參考我們的報告。

2.我們認為地產還會有第二波行情，增量資金或許來自三個方面：北上的14號會計準則資金、機構的銀行頭寸騰挪資金、房地產產業的投資資金

在回顧了第一波行情啟動的原因之后，我們認為不管有沒有持倉，更多人關心的是后續行情，我們認為會有第二波地產行情，后續行情的基礎邏輯還是之前講的四大邏輯（集中度提升、政策不確定性下降、行業泡沫風險擔憂接觸、估值和業績不匹配），但在整體地產持倉明顯上行的情況下，啟動第二輪行的增量資金不排除來自以下三方面可能：

2.1.可能之一：北上的14號會計準則資金

相比去年初萬科（8倍）遠超碧桂園（5倍），現在在不同會計準則下碧桂園（16倍）遠超萬科估值（12倍），如果萬科也使用收入提前確認的14號會計準則（港股2018、A股2020年但可以提前實行），那萬科的估值就或許更低（低多少取決于現房銷售比例），也許你看到的地產股12倍其實只有10倍甚至8倍，這些對于港股投資者已經熟悉的會計準則和估值，會讓他們對比A股，發現A股地產股明顯偏低，不排除北上資金加大持倉的可能性，如果出現，則會是啟動新一輪行情的增量至今之一。

2.2.可能之二：機構的銀行配置頭寸騰挪資金

1月5日《商業銀行股權管理辦法》發布規定，同一投資人及其關聯方、一致行動人作為主要股東入股商業銀行的數量不得超過2家，或控制商業銀行的數量不得超過1家，就是所謂的“兩參一控”，而我們認為，不排除部分投資機構的頭寸超過兩參一控要求的可能，這部分多余頭寸將選擇一些低估值有業績的板塊（不一定是地產），而從過去經驗來看，保險機構對于地產股的選擇是一個客觀存在的事實，萬科、保利、金地、金融街等個股都是保險相對看好的個股且保險機構在這些公司都有董事會席位，這些公司具備低估值、有業績、高分紅和資產規模大等特點，因此我們認為隨著《辦法》的出臺，不排除超配銀行的投資機構進入低估值地產板塊的可能，而從過去萬科、保利、金地、金融街在保險增持過程中的大漲來看，這個也或許會是啟動新一輪行情的增量資金之一。

2.3.可能之三：房地產投資的產業資金

我們再次強調，這一輪上漲的基礎邏輯是集中度上漲使得地產龍頭股成為了成長股，而集中度為什么在今年快速上漲而不是往年，是由于今年三四線城市在棚改的超預期貨幣化下銷量暴增，而那些在三四線苦苦支持多年的小開發商終于有了盤活資金的機會，出售意愿大幅加強，使得行業并購加劇，地產公司通過并購獲取土地是集中度急劇提升的原因之一（相關數據參見報告《房地產-行業點評:為什么我們從去年底率先“全面看多”地產股？》），當然在三年后，集中提升的速度會明顯下行，因為那時候要并購的可能是規模較大的開發商了，難度加大；而邊際上退出地產行業的產業資金或者說現金有盈余的尋找低估價值產業資金，理論上講，這部分資金比市場更加了解地產行業的長期趨勢、了解地產行業哪些企業是更具備投資價值的、也了解核心優質房企的核心競爭力，我們從恒大投資萬科、融創投資金科、泰禾投資中國武夷等案例中可以看到，產業資金的互相認可是邊際上的積極變化，因此，不排除在地產大漲之后，退出地產產業的資金或者有盈余的尋找低估價值的產業資金（比如：去年以來并購資金）再度進入的可能，這個也或許會是啟動新一輪行情的增量資金之一。

基于此，在沒有明顯利空的情況下，我們強烈建議投資者關注地產板塊后續行情。

3.短期風險點探討：一季度每月數據、加息、兩會房產稅討論，我們認為可能的風險時點在三月之后也可能并不會出現

關于風險點，目前大家也非常關心，關于房產稅，我們在之前的報告中討論過，我們認為長效機制的建設（房產稅、租賃和土地改革）并不一定是利空，而且我們基于產權割裂問題沒有解決而認為目前推出房產稅的概率并不大，詳見我們之前看多的四大邏輯中的長效機制將提升地產股估值的邏輯。

3.1.加息并不是當下需要關注的利空點、還可能是利好

其實并不要懷疑銀行做按揭的動能，在資本金占用小且按揭利率已經上行一年至5.4%的情況下啊，銀行做按揭的動能有增無減，而所謂歲末年初的額度緊張是歷年都有的，我們認為按揭目前普遍上浮10%-20%的而情況下，再上浮的空間已經不大，那和政府鼓勵首套支持改善的政策相違背；那基礎利率加息才會形成真正的利空，而如果只是為了應對美國加息而進行加息，那加存不加貸的非對稱加息是可能的，而這是對地產的利好；如果是為了應對經濟過熱和CPI大幅上行而出現的新一輪實質加息周期，因為那不是一次而是多次加息，那對地產確實是實質利空，需要重點關注風險，但一來這是股權市場的系統性風險，二來我們認為目前并沒有這個經濟基礎。

3.2.銷售數據是風險關注重點

1月因春節后置和滾存認購外簽約量加大數據勿憂、2月因春節關注都會降低、3月基數較高是關注點：我們認為2018年的1月份因為相比去年1月份春節后置，使得開發商推盤時間更多，同時推盤意愿也更充足，加上年末滾存的認購未簽約數量較多，使得1月份數據并不需要特別擔心，2月因為春節的因素，其實市場對于2月數據也不會有實質性討論，可以技術性忽略，但是我們預計1-2月是開發商大力推盤的時節，對銷售相對樂觀；3月份的全國數據預計在4月10號左右出臺，由于3月基數較高，3月數據或許會形成一個短期沖擊，需要密切關注，同時那時候業績也會有區分，市場會對年報中過去一年和未來一年的規劃進行比對，發現真價值和真成長。

綜合來看，我們依舊堅定看好優質地產公司和板塊的投資價值，依舊看好地產，首推龍頭：保利地產、萬科A、招商蛇口、金地集團，看好集中度提升速度遠快于龍頭（兩倍以上）的二線品種：華夏幸福、新城控股、陽光城，前瞻關注拐點型資產：廣宇發展、綠地控股、北京城建等。

4.風險提示

一季度銷售數據不達預期，加息，政策持續調控。

本文源自格隆匯

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