信立泰：收購介入器械產(chǎn)品，戰(zhàn)略布局有望加速，低估值、高成長稀缺標的，維持“買入”

類別：公司研究機構(gòu)：中泰證券股份有限公司研究員：孫建日期：2015-11-26

事件：2015.11.25，公司公告《全資子公司收購深圳市科奕頓生物醫(yī)療有限公司暨增資公告》，擬以自有資金1500萬元收購科奕頓60%股權(quán)，收購完成后，信立泰醫(yī)療工程擬以現(xiàn)金一次性進行第一次增資，增資金額1200萬元，增資完成后合計持有科奕頓72.97%股權(quán)，后續(xù)有權(quán)進行第二次增資。

點評：我們認為該戰(zhàn)略是在介入器械領(lǐng)域長期布局的一次兌現(xiàn)，預計2016年開始戰(zhàn)略推進有望加速。

在目前醫(yī)藥板塊整體政策承壓的情況下，我們認為公司是少有的業(yè)績確定性快速增長的標的，我們維持之前對公司的推薦邏輯：核心利潤品種未來2-3年保持20%左右的收入增長+二線品種(包括比伐盧定、阿利沙坦酯)、儲備品種有序接力(金凱、金盟)奠定公司業(yè)績成長確定性，醫(yī)藥、醫(yī)療新模式探索積極推進的公司提升估值空間，基于此，我們看好公司長期的投資價值。基于公司今年業(yè)績前低后高的判斷，我們認為公司2015年內(nèi)生增長有望保持25%左右的增長，未來3年有望保持20%+的業(yè)績快速增長，在醫(yī)藥板塊中極為稀缺，維持“買入”評級。

收購科奕頓，長線布局公司介入器械產(chǎn)品線。目前信立泰醫(yī)療在研產(chǎn)品主要以心血管支架為主，相關(guān)產(chǎn)品正在進行相關(guān)臨床試驗、數(shù)據(jù)整理階段；此次收購的科奕頓產(chǎn)品主要以封堵器為主，同樣為介入類醫(yī)療器械。科奕頓在鹽產(chǎn)品為左心耳封堵器及延時性腔靜脈濾器，目前處于開發(fā)階段；在該產(chǎn)品首次人體試驗全部成功后，信立泰考慮進一步的增資事宜。1)左心耳封堵器競爭格局好，市場前景樂觀。目前國外僅有波士頓科學和圣猶達醫(yī)療的產(chǎn)品上市，國內(nèi)僅有波士頓客戶選的WATCHMAN上市，而國內(nèi)在研的有先健科技和上海形狀記憶材料，競爭格局較好；2)科奕頓腔靜脈過濾器屬于第三代延時型可回收的，技術(shù)壁壘較高。我們預計公司相關(guān)產(chǎn)品可能在2020年左右獲批上市，因此公司該布局作為心血管介入器械領(lǐng)域產(chǎn)品線補充，有望強化未來器械產(chǎn)品線競爭力。

基于目前藥審政策的變革，我們判斷短期內(nèi)泰嘉競爭格局不會再惡化，后續(xù)招標有望利好高端仿制藥，在此背景下，泰嘉未來2-3年有望保持20%左右的快速增長，心血管產(chǎn)品線二線產(chǎn)品高速增長：2015年前三季度，我們預計公司心血管產(chǎn)品線保持20%左右的快速增長，單品種看，我們預計“泰嘉”銷售18億元左右，同比增長20%左右，可以發(fā)現(xiàn)公司產(chǎn)品的剛性需求及市場開拓能力；比伐盧定和貝那普利合計銷售1.5億左右，保持快速增長；信立坦貢獻少量收入。作為經(jīng)過臨床多年使用的“泰嘉”，“PCI剛性需求(存量)+腦卒中預防新應用拓展(增量)”支撐其業(yè)績20-30%的穩(wěn)定增長確定性強，同時作為通過歐盟GMP認證的藥品，我們認為公司產(chǎn)品在后續(xù)的招標過程中，有望和原研藥同質(zhì)量組競爭，進一步拓展市場份額；后續(xù)梯隊產(chǎn)品“比伐盧定+阿利沙坦酯+支架”，適逢2015年藥審政策變革，我們認為目前在研的氯吡格雷短期之內(nèi)不會獲批，競爭格局不會更加惡化，另外仿制藥一致性評價的推進，利好高端仿制藥，2015年底招標加速，醫(yī)保目錄的調(diào)整，二線品種有望進入部分地區(qū)甚至國家新的醫(yī)保目錄，2015-2020年有望逐步放量，支撐“泰嘉”增速放緩背景下整個心血管產(chǎn)品線的業(yè)績保持20%以上的增長。

抗生素業(yè)務(wù)整體規(guī)模穩(wěn)定，預計未來保持穩(wěn)定略增。我們預計前三季度抗生素業(yè)務(wù)整體保持穩(wěn)定，原料藥受環(huán)保等的影響，業(yè)績略有調(diào)整，我們認為隨著“限抗”政策消化，頭孢西丁、頭孢呋辛等抗生素品種受益于限抗政策帶來的品種集中，持續(xù)加速放量，上游原料藥企業(yè)也同時受益，預計信立泰藥業(yè)的頭孢西丁、頭孢呋辛等原料藥產(chǎn)品均保持了20%以上的銷售增長，從而拉動原料藥業(yè)務(wù)的業(yè)績反彈。同時給予抗生素行業(yè)整體難以再有爆發(fā)性的增長，產(chǎn)業(yè)格局相對穩(wěn)定的判斷，我們預計公司頭孢制劑業(yè)務(wù)和去年的規(guī)模持平。

創(chuàng)新生物藥平臺搭建是公司戰(zhàn)略布局調(diào)整的第一步。包括單抗品種在內(nèi)的創(chuàng)新生物藥無疑是未來藥品研發(fā)最重要的方向，公司并購蘇州金盟、成都金凱生物，布局創(chuàng)新生物藥具備戰(zhàn)略意義(詳見我們的點評報告《創(chuàng)新生物藥+獨享信立坦打開長期增長空間》)。在目前國內(nèi)新藥審批緩慢的大背景下，我們認為并購是進入該領(lǐng)域及獲益最快的方式，該收購一方面兌現(xiàn)了公司管理層對“積極探索發(fā)展創(chuàng)新生物藥，構(gòu)建生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)新平臺”的承諾，另一方面搭建了除心血管產(chǎn)品線之后的新平臺，我們預計公司有望借助該平臺已有的研發(fā)團隊、生產(chǎn)優(yōu)勢持續(xù)豐富產(chǎn)品線，并奠定公司業(yè)績長期增長的基礎(chǔ)。

長期看，我們看好公司圍繞心血管產(chǎn)品線持續(xù)打造的核心競爭力。基于公司在心血管領(lǐng)域的長期的渠道、專家、銷售隊伍的積累，我們看好公司圍繞心血管專科的產(chǎn)品線持續(xù)豐富，包括心血管、抗腫瘤、糖尿病等慢病領(lǐng)域的持續(xù)拓展。

基于公司正在發(fā)生的戰(zhàn)略布局變化的分析，我們再次重申信立泰(002294)“買入”評級。“泰嘉”招標競爭、心血管產(chǎn)品管線(比伐盧定+阿利沙坦酯+支架)逐步放量、介入布局新領(lǐng)域(創(chuàng)新生物藥)，形成了市場對信立泰判斷的三個關(guān)鍵點。在EPS(泰嘉增速放緩)和估值提升(進入新領(lǐng)域)之間，機構(gòu)投資者一直非常糾結(jié)。自2014年開始，我們強調(diào)對公司的判斷有必要從對“泰嘉”招標、廣東模式、心血管管線放量低于預期等的關(guān)注，轉(zhuǎn)移到對公司戰(zhàn)略布局正在發(fā)生的變化的關(guān)注上。

我們認為：目前公司股價對應2016年18PE，遠低于板塊33PE的水平，已經(jīng)反映了泰嘉及后續(xù)產(chǎn)品線最壞的預期，我們認為目前股價具備極高的安全邊際，公司目前的戰(zhàn)略調(diào)整將逐步打開長期增長的空間。從產(chǎn)品及研發(fā)端看，“心血管產(chǎn)品線業(yè)績增長確定性強+創(chuàng)新生物藥平臺搭建”完善了公司短中期、長期最具優(yōu)勢的產(chǎn)品線(研發(fā)平臺)；銷售端，公司近千人優(yōu)秀的學術(shù)推廣，在新產(chǎn)品的推廣過程中，有望復制“泰嘉”的成功。

盈利預測：憑借“泰嘉”穩(wěn)健的增長，公司未來3年有望保持20-30%的凈利潤增長。我們預計公司2015-2017年收入分別為38.05、43.82和51.01億元，增速分別為32.03%、15.14%和16.41，歸屬上市公司凈利潤增速分別為31.81%、26.21%和21.07%；2015-16年對應的EPS為1.31、1.66和2.01元。考慮到公司拳頭產(chǎn)品的持續(xù)盈利能力以及新產(chǎn)品的業(yè)績啟動，我們保守給予公司2016年20-25倍估值，目標價33-42元，維持“買入”評級。目前股價對應15-16年分別為23倍、18倍，估值極低，在醫(yī)藥板塊整體業(yè)績增速放緩的背景下，公司20%的持續(xù)增長顯得尤為稀缺，建議積極布局，筑底最具安全邊際成長股。

風險提示：基藥招標政策風險、競爭對手及替代品種快速搶占市場的風險、新產(chǎn)品推廣不達預期風險。