【智能制造板塊9只股價(jià)值解析】匯川技術(shù)：三季報(bào)預(yù)告超預(yù)期，新能源汽車(chē)控制器銷(xiāo)售超預(yù)期爆發(fā)。

匯川技術(shù)：三季報(bào)預(yù)告超預(yù)期，新能源汽車(chē)控制器銷(xiāo)售超預(yù)期爆發(fā)

類(lèi)別：公司 研究機(jī)構(gòu)：中泰證券股份有限公司 研究員：曾朵紅，沈成 日期：2015-10-16

投資要點(diǎn)

公司前三季度凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)同比增長(zhǎng)20-30%超出市場(chǎng)預(yù)期，第三季度同比增長(zhǎng)超過(guò)50%，有望超額完成全年目標(biāo)。匯川技術(shù)發(fā)布2015年前三季度業(yè)績(jī)預(yù)告，營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)15%-20%，約18.33-19.12億元，歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)增長(zhǎng)20-30%，約5.58-6.04億元。按照中值來(lái)估算，預(yù)計(jì)2015年前三季度實(shí)現(xiàn)收入18.72億元，同比增長(zhǎng)17.5%，凈利潤(rùn)約為5.81億元，同比增長(zhǎng)25%，對(duì)應(yīng)每股收益0.73元。公司第三季度收入為7.20-8.03億元，凈利潤(rùn)2.28-2.74億元，以中值來(lái)估算，三季度收入為7.62億元，同比增長(zhǎng)37.5%，環(huán)比增長(zhǎng)15.92%，凈利潤(rùn)為2.51億，同比增長(zhǎng)54%，環(huán)比增長(zhǎng)23.08%。公司在2014年報(bào)中提出2015年力爭(zhēng)完成年度經(jīng)營(yíng)目標(biāo)：銷(xiāo)售收入同比增長(zhǎng)15%-35%，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)-30%，前三季度收入和利潤(rùn)增速大幅提升，我們預(yù)計(jì)四季度收入和利潤(rùn)增長(zhǎng)將持續(xù)有較大幅度的增長(zhǎng)，全年能夠很好的完成全年目標(biāo)，且很可能超額完成經(jīng)營(yíng)目標(biāo)。

新能源汽車(chē)控制器銷(xiāo)售持續(xù)爆發(fā)，大幅超出市場(chǎng)預(yù)期，四季度銷(xiāo)售將更加旺盛，預(yù)計(jì)全年將有望實(shí)現(xiàn)翻倍以上增長(zhǎng)。今年下半年以來(lái)新能源汽車(chē)的產(chǎn)銷(xiāo)數(shù)據(jù)持續(xù)超預(yù)期，最新工信部公布1-9月份產(chǎn)量15.6萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)近3倍，純電動(dòng)商用車(chē)產(chǎn)量3.97萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)近7倍，混合動(dòng)力商用車(chē)產(chǎn)量1.26萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)75%，新能源商用車(chē)因?yàn)槊髂瓴糠周?chē)型補(bǔ)貼退坡而出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，第9月份新能源汽車(chē)產(chǎn)量3.28萬(wàn)輛，其中的船電動(dòng)商用車(chē)1.14萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)4倍，跟7、8月份的6000多輛環(huán)比又有大幅度提高，預(yù)計(jì)商用車(chē)四季度的爆發(fā)將更加猛烈。宇通在商用車(chē)領(lǐng)域市場(chǎng)份額最高，匯川是宇通的獨(dú)家電機(jī)控制器供應(yīng)商，宇通約占匯川新能源汽車(chē)控制器90%多的業(yè)務(wù)，宇通去年前三季度出貨量分別為約900、1400、輛，今年前三季度分別為約1200、2400、6000輛，而四季度是新能源汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)旺季，宇通去年四季度實(shí)現(xiàn)約3800輛，全年實(shí)現(xiàn)7405輛，今年四季度有望實(shí)現(xiàn)7000輛以上的新能源車(chē)，全年預(yù)計(jì)會(huì)在1.5萬(wàn)輛以上，同比有翻倍以上的增長(zhǎng)。根據(jù)公司的定期報(bào)告我們測(cè)算匯川去年1/2/3/4季度新能源汽車(chē)汽車(chē)控制器收入大約在0.6/0.3/0.5/1.5億元，匯川的新能源汽車(chē)控制器上半年收入1.6億元，同比增長(zhǎng)，訂單約2.6億元，同比增長(zhǎng)超過(guò)140%，結(jié)合考慮宇通季度銷(xiāo)量，同時(shí)考慮匯川在物流車(chē)、乘用車(chē)領(lǐng)域的布局和市場(chǎng)情況，測(cè)算匯川三季度新能源汽車(chē)控制器業(yè)務(wù)收入約為2.2-2.4億元，前三季度收入預(yù)計(jì)在3.8-4億元，同比去年1.4億元增長(zhǎng)170-185%，公司全年新能源汽車(chē)控制器收入將超過(guò)6億元，甚至達(dá)到6.5億元以上，同比去年新能源汽車(chē)控制器收入2.94億將實(shí)現(xiàn)翻倍以上增長(zhǎng)。匯川自2014年起就新能源汽車(chē)控制器而言已經(jīng)是全國(guó)最大的供應(yīng)商，今年將進(jìn)一步奠定王者的地位，同時(shí)我們也分析到由于匯川的控制器研發(fā)平臺(tái)和變頻器平臺(tái)共享，研發(fā)協(xié)同效應(yīng)好，所以公司新能源汽車(chē)控制器的盈利能力也大幅超越同行。

通用伺服系統(tǒng)同比持續(xù)高速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)全年同比增長(zhǎng)60-80%，是增長(zhǎng)潛力和持續(xù)性非常好的產(chǎn)品。通用伺服產(chǎn)品自2014年全面投向市場(chǎng)以來(lái)反響很好，大幅領(lǐng)先同行，目前已是國(guó)內(nèi)最好。公司重點(diǎn)開(kāi)拓電子、鋰電等行業(yè)并提供解決方案，今年保持了高速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。上半年收入1個(gè)億，增長(zhǎng)75%，預(yù)計(jì)前三季度將保持70%增速，收入預(yù)計(jì)超過(guò)1.6億。公司通用伺服+PLC/控制器+總線技術(shù)，甚至解決方案一起打包銷(xiāo)售，在家電、LED/LCD/鋰電等行業(yè)都有很好的表現(xiàn)，開(kāi)始加快對(duì)松下等外資品牌的替代，全年預(yù)計(jì)可以保持70%以上的增長(zhǎng)，收入或?qū)⑦_(dá)到2.5億元，成為公司下一個(gè)重要級(jí)的產(chǎn)品，也是未來(lái)公司在機(jī)器人和智能裝備領(lǐng)域體現(xiàn)競(jìng)爭(zhēng)力的拳頭產(chǎn)品，也為公司下一步布局?jǐn)?shù)字化工廠、參與系統(tǒng)集成的一個(gè)重要入口。此外，注塑機(jī)專(zhuān)用伺服上半年因?yàn)楹暧^經(jīng)濟(jì)的影響下滑超過(guò)20%，三季度預(yù)計(jì)也有所好轉(zhuǎn)。

盡管工控行業(yè)低迷，但是匯川通用變頻和電梯一體機(jī)5/6月以來(lái)開(kāi)始回暖，全年有望保持增長(zhǎng)。隨著房地產(chǎn)投資的下滑導(dǎo)致電梯上半年需求一般，電梯一體機(jī)增長(zhǎng)出現(xiàn)壓力，但5月開(kāi)始訂單轉(zhuǎn)增，同時(shí)公司積極開(kāi)發(fā)外資客戶、開(kāi)拓海外市場(chǎng)，上半年收入3.8億略有下降，三季度電梯一體機(jī)業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)將轉(zhuǎn)正，預(yù)計(jì)三季度電梯一體機(jī)的收入在2.2億以上，預(yù)計(jì)前三季度收入為6億以上，電梯一體機(jī)業(yè)務(wù)公司未來(lái)將持續(xù)推進(jìn)加快合資及進(jìn)口品牌開(kāi)發(fā)、電梯改造維保市場(chǎng)、海外市場(chǎng)和多產(chǎn)品四大戰(zhàn)略，預(yù)計(jì)全年將略有增長(zhǎng)。通用變頻的需求與宏觀經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)度很大，今年一季度以來(lái)需求較為疲軟，訂單有所下滑，5月份開(kāi)始有好轉(zhuǎn)趨勢(shì)，主要是公司細(xì)分領(lǐng)域有所發(fā)力，公司抓住一些細(xì)分行業(yè)的結(jié)構(gòu)性新需求，新一代通用變頻MD500也進(jìn)一步擴(kuò)大了可達(dá)市場(chǎng)，跟通用伺服進(jìn)行部分的組合銷(xiāo)售，今年上半年收入2.1億，下滑約3%，但毛利率大概有1%的增長(zhǎng)，下半年情況有所好轉(zhuǎn)，預(yù)計(jì)第三季度收入在1.2億元左右，前三季度收入預(yù)計(jì)為3.3億左右，預(yù)計(jì)開(kāi)始實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，全年有望實(shí)現(xiàn)10%左右的增長(zhǎng)。

各個(gè)產(chǎn)品毛利率略有波動(dòng)，整體高毛利率產(chǎn)品占比提升，全年有望保持50%以上的毛利率。受到需求下滑和競(jìng)爭(zhēng)加劇的影響，光伏逆變器、高壓變頻器、注塑機(jī)專(zhuān)用伺服系統(tǒng)產(chǎn)品毛利率均出現(xiàn)不同程度的下降。但是公司的主力產(chǎn)品電梯一體機(jī)保持平穩(wěn)，通用變頻隨著MD500等新產(chǎn)品的逐漸切換毛利率將有所提升，通用伺服、新能源汽車(chē)電機(jī)控制器這些快速放量的產(chǎn)品毛利率保持有上升的趨勢(shì)。下半年來(lái)看，光伏逆變器的邊際影響逐漸減少，而通用伺服/變頻/電梯一體機(jī)的邊際影響加大，新能源汽車(chē)電機(jī)控制器也將進(jìn)一步放量，預(yù)計(jì)下半年毛利率環(huán)比略有提升，全年毛利率在50%以上。

銷(xiāo)售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率同比下降，投資收益和營(yíng)業(yè)外收入有所增加，對(duì)利潤(rùn)也有積極的貢獻(xiàn)。公司前三季度成本控制較好，銷(xiāo)售費(fèi)用、管理費(fèi)用同比增幅均低于營(yíng)業(yè)收入增幅，預(yù)計(jì)將延續(xù)上半年銷(xiāo)售費(fèi)用率持續(xù)下降、管理費(fèi)用率小幅下降的趨勢(shì)，進(jìn)一步體現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)和公司實(shí)施管理優(yōu)化的效果。銀行理財(cái)產(chǎn)品投資收益有所增加，此外，三季度軟件退稅形成的營(yíng)業(yè)外收入較去年同期也有所增加。公司授予股票期權(quán)的員工行權(quán)產(chǎn)生的可稅前抵扣費(fèi)用增加，使得所得稅費(fèi)用也有所減少。

中國(guó)制造2025政策利好預(yù)期升溫，公司工業(yè)4.0卡位極好，后續(xù)將加大投資并購(gòu)力度，有望率先成為工業(yè)4.0巨頭。新華社報(bào)道德國(guó)總理默克爾有望近期訪華，“中國(guó)制造2025”與德國(guó)“工業(yè)4.0”對(duì)接工作將穩(wěn)步推進(jìn)。此外，10月份召開(kāi)的十八屆五中全會(huì)將研究制定“十三五”規(guī)劃，機(jī)器人產(chǎn)業(yè)“十三五”發(fā)展規(guī)劃也有望推出，中國(guó)制造2025政策層面利好不斷。匯川技術(shù)在變頻器、控制器、伺服等核心零部件掌握核心技術(shù)優(yōu)勢(shì)，工業(yè)4.0卡位極好。公司7月11日發(fā)布公告，將來(lái)會(huì)繼續(xù)加大在工業(yè)4.0 領(lǐng)域的投資力度，投資并購(gòu)方向包括核心部件、MES 系統(tǒng)、系統(tǒng)集成等，匯川有望率先成為工業(yè)4.0的巨頭。而今年6月份公布的公司收購(gòu)的江蘇經(jīng)緯，正在進(jìn)行深度的融合，因?yàn)檐壍澜煌恳刂葡到y(tǒng)國(guó)內(nèi)潛在市場(chǎng)預(yù)計(jì)超過(guò)100億，將來(lái)也是增長(zhǎng)潛力巨大的產(chǎn)品，也進(jìn)一步體現(xiàn)公司投資并購(gòu)的戰(zhàn)略眼光和整合能力。

盈利預(yù)測(cè)和估值：我們預(yù)計(jì)2015-2017年EPS分別為1.11/1.50/1.96元，同比增長(zhǎng)30/35/31%，考慮到公司新能源汽車(chē)電機(jī)控制器業(yè)務(wù)持續(xù)超預(yù)期、電動(dòng)車(chē)已從客車(chē)進(jìn)入乘用車(chē)方向，考慮到2015年公司在工業(yè)4.0有極佳的戰(zhàn)略位置、考慮到公司也將積極外延收購(gòu)，給予匯川2016年50倍PE，目標(biāo)價(jià)75元，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)，中期來(lái)看我們堅(jiān)信公司具備至少千億市值的潛力。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)增速下滑、房地產(chǎn)投資增速超預(yù)期下降、新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)進(jìn)度低于預(yù)期。

埃斯頓：專(zhuān)注智能裝備，技術(shù)助力成長(zhǎng)

類(lèi)別：公司 研究機(jī)構(gòu)：平安證券有限責(zé)任公司 研究員：余兵 日期：2015-09-30

平安觀點(diǎn)：

智能裝備領(lǐng)域的踐行者：公司專(zhuān)注于高端智能機(jī)械裝備及其核心部件，主要產(chǎn)品包括應(yīng)用于金屬成形機(jī)床的數(shù)控系統(tǒng)、電液伺服系統(tǒng)、交流伺服系統(tǒng)以及工業(yè)機(jī)器人；通過(guò)提供一站式服務(wù)和整體解決方案提升用戶體驗(yàn)，主要客戶覆蓋全國(guó)多數(shù)金屬成形機(jī)床廠商；股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的約80%授予中層管理人員和核心骨干，有利于進(jìn)一步提升公司活力。

充分享受金屬成形機(jī)床行業(yè)升級(jí)：雖然金屬成形機(jī)床行業(yè)增速下降，但數(shù)控化率以及進(jìn)口機(jī)床均價(jià)近三年穩(wěn)步提升，顯示行業(yè)仍將向數(shù)控化、高端化、自動(dòng)化趨勢(shì)發(fā)展，目前數(shù)控化率僅7%，仍有很大提升空間；公司在金屬成形機(jī)床數(shù)控系統(tǒng)、電液伺服系統(tǒng)的市場(chǎng)占有率分別超過(guò)80%、30%，市場(chǎng)地位穩(wěn)固；而交流伺服系統(tǒng)的市場(chǎng)占有率僅2.5%，其中約80%被外資占據(jù)，進(jìn)口替代空間巨大；公司利用自身優(yōu)勢(shì)積極布局行業(yè)新方向，包括更加節(jié)能的電液伺服混合驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)和自動(dòng)化程度更高的自動(dòng)化產(chǎn)品線。

攜技術(shù)優(yōu)勢(shì)進(jìn)軍工業(yè)機(jī)器人市場(chǎng)：中國(guó)工業(yè)機(jī)器人銷(xiāo)量在過(guò)去十年年均復(fù)合增長(zhǎng)率32%，但目前制造業(yè)機(jī)器人滲透率仍僅有世界平均水平的50%左右；隨著勞動(dòng)力成本的上升及機(jī)器人應(yīng)用領(lǐng)域的擴(kuò)大，預(yù)計(jì)未來(lái)3年我國(guó)工業(yè)機(jī)器人仍將維持30%以上的增長(zhǎng)，2017年機(jī)器人系統(tǒng)集成市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到757億元，假設(shè)國(guó)內(nèi)企業(yè)占有率提升到35%，對(duì)應(yīng)市場(chǎng)空間265億，與2014年的115億相比，仍存在130%增長(zhǎng)空間；公司在金屬成形機(jī)床數(shù)控系統(tǒng)、交流伺服系統(tǒng)領(lǐng)域積累的技術(shù)，尤其是運(yùn)動(dòng)控制、伺服電機(jī)、驅(qū)動(dòng)器等，恰為工業(yè)機(jī)器人的核心技術(shù)/元件；機(jī)器人四大家族中唯有從數(shù)控系統(tǒng)起家的FANUC維持了25%的高凈利率，公司有望復(fù)制FANUC的成功路徑，成為機(jī)器人行業(yè)贏家。

技術(shù)研發(fā)維持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：獨(dú)立或牽頭制定了十余項(xiàng)金屬成形機(jī)床領(lǐng)域的國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)，證明了公司的技術(shù)實(shí)力和市場(chǎng)地位；近三年公司研發(fā)支出占收入比重持續(xù)增加，2014年超過(guò)公司收入的10%；技術(shù)研發(fā)人員占總?cè)藛T比例接近30%，其中約60%的技術(shù)研發(fā)人員具有碩士以上學(xué)歷。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2015—2017年?duì)I業(yè)收入分別為5.11億元、6.62億元、10.11億元，到2017年，公司工業(yè)機(jī)器人收入占總收入的比例將接近50%。由于金屬成形機(jī)床行業(yè)持續(xù)低迷以及機(jī)器人行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)逐漸加劇，我們上調(diào)公司的銷(xiāo)售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率，調(diào)低公司2015—2017年EPS預(yù)測(cè)分別至0.35元、0.47元及0.84元。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2017年50倍市盈率，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1)新增產(chǎn)能市場(chǎng)拓展不及預(yù)期；2)核心技術(shù)不能及時(shí)適應(yīng)市場(chǎng)需求。

藍(lán)英裝備：莫教浮云遮望眼，待到霧散見(jiàn)天晴

類(lèi)別：公司 研究機(jī)構(gòu)：海通證券股份有限公司研 究員：龍華，熊哲穎 日期：2015-08-21

事件概述。公司于2015年8月20日發(fā)布2015年半年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入23081萬(wàn)元，同比下降28.25%，歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)為3160萬(wàn)元，同比下降26.58%，處于半年度業(yè)績(jī)預(yù)告中-10%~-30%的較低水平。公司管廊項(xiàng)目收入660萬(wàn)，相比同期下降94.69%；智能機(jī)械裝備更名為橡膠智能設(shè)備，收入8719萬(wàn)，同比下降31.59%；電氣自動(dòng)化及集成收入6425萬(wàn)，相比同期增長(zhǎng)1.61%；數(shù)字化工廠收入6674萬(wàn)元，增長(zhǎng)824.69%。

公司于2012年簽訂渾南新城綜合管廊項(xiàng)目。該項(xiàng)目一期已于2013年完成交付，在2012-2013分別產(chǎn)生2.58億和5.93億元的收入。原定于2013年交付的二期項(xiàng)目因故拖延，造成了收入確認(rèn)的波動(dòng)。該項(xiàng)目的延期造成今年上半年智慧城市的收入下降劇烈，僅有660萬(wàn)收入。而根據(jù)計(jì)算，二期項(xiàng)目仍剩余約8700萬(wàn)的收入。同時(shí)公司于2015年6月簽署污水處理廠工程框架協(xié)議，總投資金額3970萬(wàn)。憑借多年來(lái)的項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)積累，智慧城市業(yè)務(wù)將進(jìn)入穩(wěn)態(tài)。

訂單涌現(xiàn)，募投項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)。公司公告多支大訂單，于2015年5月簽署2958萬(wàn)元變頻節(jié)能改造合同，2015年6月簽署5000萬(wàn)元的100萬(wàn)套半鋼輪胎立體庫(kù)合同，以及簽訂7950萬(wàn)元的自動(dòng)物流系統(tǒng)的合同。同時(shí)公司募集資金投資項(xiàng)目--耗能工業(yè)智能單元集成系統(tǒng)產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目和全自動(dòng)子午線輪胎成型機(jī)產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目于2014年建成投產(chǎn)，公司產(chǎn)能提高。考慮到下游汽車(chē)行業(yè)景氣程度，可能會(huì)影響今年輪胎成型機(jī)的收入。

新業(yè)務(wù)登臺(tái)唱戲，“智”造業(yè)前途無(wú)量。公司數(shù)字化工廠業(yè)務(wù)大訂單增加，獲得爆發(fā)性增長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)收入6674萬(wàn)，較去年同期增加824.69%，業(yè)務(wù)拓展效果明顯。公司注重技術(shù)的研發(fā)，具有高端HD-3G輪胎成型機(jī)專(zhuān)用設(shè)備、國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的耗能工業(yè)智能單元集成系統(tǒng)產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目、柔性工業(yè)物料輸送系統(tǒng)等產(chǎn)品，順應(yīng)工業(yè)4.0和未來(lái)工業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)將會(huì)大有作為。

盈利預(yù)測(cè)：公司逐漸擺脫收入波動(dòng)，且大訂單不斷，產(chǎn)能上升，數(shù)字工廠、精密機(jī)械、物流自動(dòng)化等逐漸釋放盈利。根據(jù)公司目前各項(xiàng)業(yè)務(wù)的進(jìn)展情況，我們估計(jì)公司15年取得凈利潤(rùn)8699萬(wàn)，15-17年EPS分別為0.32、0.45、0.57元，給予2016年60倍PE估值，目標(biāo)價(jià)27元，給予增持評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行，訂單確認(rèn)收入不達(dá)預(yù)期，智慧城市項(xiàng)目延期。