“15山水SCP001”創超短融違約先河及云南煤化工債務逾期，再度令債市投資者的神經緊繃。至此，中國債市違約案例今年以來已增至至少七起。周期行業信用風險事件集中爆發并非偶然，三季報顯示，煤炭、鋼鐵、水泥等高危行業盈利和現金流繼續下滑，信用基本面仍在惡化，違約將成為信用債市場的常態。有業內人士直言。

“15山水SCP001”創超短融違約先河及云南煤化工債務逾期，再度令債市投資者的神經緊繃。至此，中國債市違約案例今年以來已增至至少七起。周期行業信用風險事件集中爆發并非偶然，三季報顯示，煤炭、鋼鐵、水泥等高危行業盈利和現金流繼續下滑，信用基本面仍在惡化，違約將成為信用債市場的常態。有業內人士直言。

分析人士指出，在違約事件逐步常態化的今天，對風險行業進行鑒別與個券排雷將是債券投資者的必選動作。此外，差勁的公司治理環境依舊是債券違約的風險點之一，對民營企業需特別關注實際控制人穩定性及其對公司經營的影響。

風險事件接踵而至

11月12日，原本是“15山水SCP001”的兌付日，但此前一天，其發行人山東山水的母公司山水水泥宣布，將無法于12日或之前取得足夠資金以償付境內債務，提前宣告“15山水SCP001”面臨實質違約，該債券由此成為國內首支違約的超短融。

無獨有偶，云南煤化工集團有限公司(簡稱“云南煤化工”)同日公告稱，截至2015年10月30日，公司及下屬子公司出現債務逾期13.05億元。

有機構提示，山東山水的大金額超短融兌付違約，有可能給市場帶來進一步的情緒壓力，尤其是該公司存續債券達71億元，是目前債券規模最大的違約發行人，與事件可能相關的天瑞股份和天瑞集團的債券更接近140億元，而由于觸發交叉違約事項，母公司山水水泥其他存續債務償付也將面臨極大不確定性。

在云煤化披露債務逾期后，中金公司也表示，云南省內債券發行人信用資質水平整體不高且2015年業績下滑發行人較多，提示投資者關注云南省相關債券的區域風險。

對于違約事件當事人乃至所在行業而言，風險或許才剛剛開始發酵。

警惕基本面惡化行業

包括“15山水SCP0011”和云南煤化工在內，今年以來，債券市場發生的違約事件至少已達7起，此前“12湘鄂債”、“11天威集團MTN2”、“12中富01”、“10英利MTN1”、“10中鋼債”相繼出現實質性違約。業內人士指出，違約將成為信用債市場常態，對于風險行業的鑒別與個券“排雷”將是投資前的必選動作，對鋼鐵、煤炭、水泥、化工等基本面惡化行業需提高警惕，債券投資標的為中低評級更需格外注意違約風險。

從三季報來看，中銀國際證券指出，部分強周期行業收入和盈利狀況均呈大幅回落，尤其是上游資源品行業和傳統制造業，行業景氣度持續下降。這是新舊經濟轉換，投資驅動向創新驅動轉變過程中必然伴隨的產業變遷。由此對于企業信用資質的判別就更加依賴于對標的的精細分析，在景氣低迷的行業里，行業龍頭和國有企業其資質更加有保障，值得注意的是產品結構可能已經不如以往那么重要，因為品種盈利水平已差別不大，在此背景下優秀的管理能力、成本控制能力和市場敏感度判斷力便成為強有力的護城河。

“在三季度資產荒的環境下，信用債被大幅推高，低景氣度行業的信用利差也隨之明顯壓縮，由于傳統行業處于去產能階段景氣度短期較難明顯回升，應注意控制久期關注相關風險，精挑細選行業中的質優企業。”中銀國際表示。

單就水泥行業而言，中債資信明確指出，今年前9月水泥行業利潤與去年同期相比呈現急劇顯著下滑，降幅約65.32%，三北地區收入及利潤降幅尤為明顯，行業內“南強北弱”的格局依然保持。綜合區域需求變動、當前價格水平以及股東外部支持等因素，他們對冀東水泥、冀東發展集團、亞泰集團和山東山水的短期信用風險進行提示。

治理能力值得關注

值得注意的是，除行業基本面不景氣外，此輪信用風險的爆發，令市場目光重新聚焦于公司治理能力上，公司治理能力較差也被視為債券違約的風險點之一。

中泰證券認為，山水水泥本次超短融無法到期兌付的原因在于水泥行業基本面惡化帶來的財務水平下降以及母公司資金支持的喪失。“這一次超短融違約事件帶來的意義是深刻的，其表現了行業風險與公司治理風險疊加而產生的后果。公司由于行業風險出現兌付危機，但由于母公司的控制權之爭而徹底失去了救命的稻草。”

考慮到此前的珠海中富的大股東掏空案、銀鴿投資的股東關聯借款案、保定天威的股東核心資產轉移案等，中泰證券指出，差勁的公司治理環境依舊是債券違約的風險點之一，是在財務數據以外需要投資者時刻關注的公司層面風險。

海通證券進一步指出，“15山水SCP001”兌付存不確定性，緣于經營惡化致償債能力下滑，股權爭奪制約外部融資。此前的華通路橋短融、雨潤中票等民企信用事件也主因實際控制人被調查而致公司周轉能力下降，民企需特別關注實際控制人穩定性及其對公司經營的影響。