公司債在2015年的興起，并非一日之功，可謂“厚積薄發(fā)”。作為一種最市場(chǎng)化的債券，其今年的異軍突起，可謂利用了“天時(shí)、地利、人和”的三大時(shí)機(jī)。

公司債在2015年的興起，并非一日之功，可謂“厚積薄發(fā)”。作為一種最市場(chǎng)化的債券，其今年的異軍突起，可謂利用了“天時(shí)、地利、人和”的三大時(shí)機(jī)。

中國(guó)的債券市場(chǎng)，長(zhǎng)期以來是企業(yè)債一統(tǒng)天下。作為計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)物，企業(yè)債采用審批制，缺乏活力，嚴(yán)重抑制了企業(yè)直接融資的需求。2005年以來，人民銀行推出短期融資券，吹響了債券市場(chǎng)化的號(hào)角，之后在短融成功的基礎(chǔ)上，又推出直接與企業(yè)債券競(jìng)爭(zhēng)的中票，可以說是債券市場(chǎng)的第一次革命。但人民銀行沒有監(jiān)管債券市場(chǎng)的職權(quán)，銀行間市場(chǎng)也不適用《證券法》，所以短期融資券和中期票據(jù)的發(fā)展，畢竟“名不正，言不順”，在其引起一番轟動(dòng)后，債券市場(chǎng)重新歸于沉寂，直至今年初以來公司債的勃發(fā)。

根據(jù)數(shù)據(jù)，截至10月13日，2015年共發(fā)行公司債414只，發(fā)行規(guī)模4287億元，而去年同期，僅有367只公司債發(fā)行，規(guī)模共計(jì)1058.14億元，相差達(dá)4倍！

公司債的興起，并非一日之功，可謂“厚積薄發(fā)”。從長(zhǎng)期趨勢(shì)看，公司債的興起，以及短期融資券、中票和企業(yè)債券的衰落，是必然的事情。但公司債作為一種最市場(chǎng)化的債券，要贏得自己的地位，還需要“天時(shí)、地利、人和”。今年公司債的興起，正是利用了這樣的時(shí)機(jī)。

天時(shí)，就是國(guó)務(wù)院于去年10月份發(fā)布的43號(hào)文。43號(hào)文對(duì)地方融資平臺(tái)進(jìn)行了清理，而地方融資平臺(tái)，多通過發(fā)改委發(fā)行企業(yè)債的變種——— 城投債。所以，43號(hào)文一出，城投債急劇下降。

但地方政府融資的需求是客觀存在的，在城投債受到清理，中票沒有跟上的情況下，公司債的勃發(fā)是題中應(yīng)有之義。在此背景下，企業(yè)債、公司債和中票在債券市場(chǎng)中的格局隨之發(fā)生變化：根據(jù)W ind統(tǒng)計(jì)，今年8月份，公司債單月發(fā)行規(guī)模已經(jīng)超過了當(dāng)期中票，同時(shí)企業(yè)債所占的市場(chǎng)份額不斷呈下降趨勢(shì)。

其中，最重要的是類平臺(tái)企業(yè)的興起。由于不能像以前那樣發(fā)行城投債，地方政府成立了類平臺(tái)公司，之所以稱為類平臺(tái)公司，是因?yàn)檫@些平臺(tái)公司是不在監(jiān)管部門“黑名單”上的那些地方融資平臺(tái)。這些類平臺(tái)公司，從不透明的銀行間市場(chǎng)，轉(zhuǎn)戰(zhàn)交易所市場(chǎng)，采用公司債這種更為市場(chǎng)化和法治化的債券形式進(jìn)行融資。

這些類平臺(tái)公司發(fā)行公司債，會(huì)不會(huì)增加公司債的風(fēng)險(xiǎn)呢？其實(shí)，地方融資平臺(tái)發(fā)行的債券違約，是一種小概率事件。在經(jīng)濟(jì)下行壓力下，地方政府債務(wù)問題需要漸進(jìn)性的方式解決，而不可能一下就切斷地方政府的融資來源。在限制地方政府用城投債融資的同時(shí)，一定要同時(shí)給出路，用更為市場(chǎng)化的公司債，來“置換”企業(yè)債券。

具體而言，這種“置換”，是一種廣義的資產(chǎn)證券化，即將地方政府所欠的銀行貸款、信托等“影子銀行”資產(chǎn)，轉(zhuǎn)化為標(biāo)準(zhǔn)化的債券，是“一箭雙雕”之舉：既可以繼續(xù)為地方融資平臺(tái)提供資金，又可以將行政性的企業(yè)債券轉(zhuǎn)化為公司債，接受《證券法》的管轄。其做法，與前不久實(shí)施的將同為銀行貸款、信托等“影子銀行”資產(chǎn)，轉(zhuǎn)化為地方債券，有異曲同工之妙。也就是說，企業(yè)債的兩塊都已經(jīng)逐步實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化：城投債被置換為地方債券，而一般企業(yè)債逐漸被公司債所置換。

經(jīng)濟(jì)下行的背景下，房地產(chǎn)業(yè)和地方基礎(chǔ)設(shè)施投資對(duì)于拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)有著特別的意義。首先，房地產(chǎn)企業(yè)非常高興，信托、貸款等非標(biāo)資產(chǎn)被置換成公司債，而利率只有4%-5%。地方政府感覺也受惠，今年人大批的地方債券額度3.2萬億元，用來置換銀行貸款、信托等非標(biāo)資產(chǎn)。現(xiàn)在地方債券已經(jīng)發(fā)行了一大半，資金面也沒有出現(xiàn)緊張的情況。

“人和”主要體現(xiàn)在證監(jiān)會(huì)實(shí)行的市場(chǎng)化改革。2015年1月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《公司債發(fā)行與交易管理辦法》，是債券市場(chǎng)法治化建設(shè)的新篇章。這個(gè)《辦法》，上依《證券法》，有立法來源；下有相應(yīng)業(yè)務(wù)規(guī)則進(jìn)行支撐，具有很強(qiáng)的操作性。

參考先進(jìn)國(guó)家如美國(guó)證券法的做法，證監(jiān)會(huì)將發(fā)債審批流程簡(jiǎn)化。目前，小公募、私募債的發(fā)行盡量控制在1個(gè)月以內(nèi)，基本與美國(guó)20日的標(biāo)準(zhǔn)接近。而銀行間債券市場(chǎng)中票的發(fā)行時(shí)間平均為2個(gè)月，而企業(yè)債審批時(shí)間更長(zhǎng)達(dá)6個(gè)月。縮短審查流程時(shí)間，不但可以降低發(fā)行成本，更重要的，是降低了尋租空間。可以說，審查時(shí)間越長(zhǎng)，發(fā)行過程中出現(xiàn)腐敗的可能性就越大。

證監(jiān)會(huì)這次債券新政，為市場(chǎng)化、法治化的債券市場(chǎng)監(jiān)管體制形成，打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。加強(qiáng)信息披露、減少行政審查，債券發(fā)行工作要做的，是將“蘋果”的好處呈現(xiàn)出來，同時(shí)也將“蘋果”上的問題如蟲洞也體現(xiàn)出來，由投資人自己來挑選，而不是像之前那樣，由監(jiān)管機(jī)構(gòu)來挑選。

在加快審核時(shí)間的同時(shí)，這次新政另外一個(gè)引人注目的地方，是擴(kuò)大了發(fā)行主體。以前的公司債，只有兩三千家上市公司有發(fā)行資格，而在新政后，所有的公司制法人都可以發(fā)行。這樣，普通企業(yè)也能通過債券取得融資。這是革命性的，因?yàn)橐郧澳軌蜻M(jìn)行債券融資的，只有大型國(guó)有企業(yè)和上市公司。

“地利”，主要是指充裕的資金提供了機(jī)會(huì)。制度只是搭建了平臺(tái)，公司債的興起，還需要資金之薪來點(diǎn)燃。事實(shí)上，公司債改革正得其時(shí)，監(jiān)管層暫停IPO，大量資金退出股市，為公司債市場(chǎng)帶來近萬億的資金增量，備足了彈藥。

在制度方面，公司債更具有優(yōu)勢(shì)，之所以長(zhǎng)期發(fā)展不起來，就是資金方面，沒有銀行間市場(chǎng)充裕。此前，證監(jiān)會(huì)成立了大宗交易平臺(tái)，想吸引商業(yè)銀行到交易所市場(chǎng)，但銀行方面反應(yīng)寥寥。現(xiàn)在，趁著資金充裕的東風(fēng)，公司債實(shí)現(xiàn)了突破。中國(guó)已經(jīng)進(jìn)入低利率時(shí)代，在全球量化寬松的背景下，流動(dòng)性充足的情況會(huì)持續(xù)一段時(shí)間，這就為公司債的進(jìn)一步發(fā)展提供了契機(jī)。